Nový holubičí tandem v ČNB a stále vysoká míra úspor
Ekonomický komentář Jaromíra Šindela, hlavního ekonoma ČBA
Prosincové ponechání úrokové sazby ČNB na 4 % nebylo jednomyslným rozhodnutím, jelikož K. Kubelková a J. Procházka hlasovali pro její snížení na 3,75 %. Nový člen bankovní rady J. Seidler v diskusi vypíchl čtyři argumenty, spíše jestřábějšího charakteru. Trh zaceňuje budoucí pokles úrokové sazby ČNB o něco opatrněji než prosincové očekávání analytiků. Míra úspor českých domácností zůstala ve třetím čtvrtletí s 18,8 % výrazně nad předcovidovým 12% průměrem. Pokles úrokových sazeb ČNB také ubírá z disponibilního důchodu domácností.
Nové holubice v ČNB?
ČNB ponechala v prosinci úrokové sazby na 4 %, což je první přestávka po ročním snižování ze 7% úrokové sazby. Ovšem dva členové bankovní rady, K. Kubelková a J. Procházka, hlasovali pro snížení úrokové sazby o 25 bazických bodů na 3,75 %. Tato dvojice je lehkým překvapením, ale ne naprostým, jelikož holubičí nastavení u nich bylo částečně patrné již v listopadu. Kombinace stále silného růstu mezd ve třetím čtvrtletí a přetrvávajícího růstu cen v segmentu jádrových služeb nad inflačním cílem toto smýšlení nezměnila. To neplatí o zbytku bankovní rady.
V Záznamu z jednání stojí za zmínku především poslední dva odstavce o cenách nemovitostí a možném působení nižších eurových sazeb na trajektorii sazby ČNB. Z nich je patrné, že pokud se podíváme na strukturu jádrové inflace (obchodovatelné statky spojené s měnovým kurzem; služby spojené s trhem práce; imputované nájemné spojené s cenami nemovitostí), většina bankovní rady vnímá u větší části jádrové inflace spíše proinflační rizika.
Na co se zaměřil nový člen bankovní rady Jakub Seidler?
- Obava z možného přetrvávajícího silnějšího růstu mezd.
- Bazický efekt bude tlačit meziroční růst cen potravin a imputovaného nájemného výše (tento argument může naznačovat obavy z dopadu silnějšího meziročního růstu inflace na mzdový růst, jelikož sám o sobě není platný na horizontu měnové politiky).
- Rozkolísanost výhledu na úrokové sazby ECB a Fed z roku 2024 snižuje sílu signálu aktuálního tržního zacenění výhledu zahraničních úrokových sazeb.
- Stagflační tendence jako dilema pro měnovou politiku řeší mandát ČNB, tedy především cílování inflace.
Výhled trhu je více opatrný než analytici v prosinci
České forwardové sazby naznačují pokles 3M PRIBORu na ročním horizontu k 3,4 %, tedy dvojí až trojí snížení úrokové sazby ČNB o čtvrt procentního bodu. Trh se nyní zdá o něco opatrnější, pravděpodobně kvůli prosincovému pozastavení cyklu snižování úrokových sazeb ČNB, než jak naznačovalo prosincové šetření Reuters mezi analytiky nebo listopadová prognóza ČBA. Ty očekávaly pokles úrokové sazby ČNB ke konci letošního roku na 3,25 %.
Aktuální zacenění českého trhu se nachází mezi očekávaným poklesem depozitní sazby ECB (nyní na 3 %) o 1procentní bod a úrokové sazby amerického Fedu (4,25-4,5 %) o přibližně 0,4procentního bodu. K dalšímu snížení úrokové sazby ČNB by tedy mohlo dojít v prvním čtvrtletí, přičemž ČNB do svého dalšího zasedání (6. února) nebude mít k dispozici mnoho nových dat (prosincovou inflaci 13. ledna, nový rychlý odhad lednové inflace ráno 6. února; listopadovou ekonomickou aktivitu 7., 9. a 10. ledna a předběžný odhad růstu ekonomiky ve 4. čtvrtletí uplynulého roku 31. ledna).
Únorové snížení úrokové sazby ČNB by tedy bylo možné asi pouze při výraznějším zpomalení růstu jádrové inflace včetně segmentu služeb (což však ČNB neuvidí v rychlém odhadu lednové inflace kvůli jeho méně detailní dekompozici) nebo díky případným holubičím překvapením z jednání Fedu či ECB (29. a 30. ledna). Koruna tak bude nadále pod dvojím tlakem kvůli obavám o exportní výkonnost vs. pozitivnější dopad úrokového diferenciálu.
Míra úspor českých domácností zůstává vysoko
Upravené údaje národních účtů poukázaly na mírně silnější růst ekonomiky ve třetím čtvrtletí o 0,5 % mezičtvrtletně a 1,4 % meziročně, což je kosmetická změna neměnící výhled ekonomiky na růst okolo 2% v letošním roce po asi 1% růstu v předchozím roce. Krom toho data ukázala pouze mírný pokles míry úspor domácností ve třetím čtvrtletí k 18,8 % z 18,9 % v předchozím čtvrtletí. Ačkoliv ve třetím čtvrtletí reálné příjmy domácností reálně vzrostly o 1,3 %, tak růst reálného disponibilního důchodu byl pomalejší a to o 0,8 %. To mimo jiné odráží stagnující zisky a smíšený důchod domácností (v reálném vyjádření) a pokles (nejen) úrokových výnosů z majetku (viz graf níže).
